Tag: رگولاتوری و سیاست

هلند مالیات ۳۶ درصدی بر بیت‌کوین‌های نفروخته را لغو کرد و نگرانی سرمایه‌گذاران را کاهش داد

تغییر در سیاست مالیاتی هلند می‌تواند اعتماد سرمایه‌گذاران را افزایش دهد و بر استراتژی‌های جهانی ارزهای دیجیتال تأثیر گذاشته و به طور بالقوه پیش‌بینی‌های مربوط به بیت‌کوین را ارتقا بخشد.

دولت هلند از طرحی عقب‌نشینی کرده است که بر اساس آن سرمایه‌گذاران بابت سود بیت‌کوین که عملاً نقد نکرده بودند، مشمول مالیات می‌شدند.

عقب‌نشینی از مالیات بر سودهای کاغذی

در نامه‌ای مورخ ۲۹ سپتامبر ۲۰۲۶، راب جتّن، نخست‌وزیر، و ایلکو هاینن، وزیر دارایی، پیشنهاد کردند که مالیات بر سود سرمایه‌گذاری تنها پس از تحقق آن و از سال ۲۰۲۸ اعمال شود. رویکرد پیشین که شامل مالیات ۳۶ درصدی بر بازده سالانه و در برگیرنده سودهای کاغذی بود، کنار گذاشته می‌شود.

تمرکز بر جعبه ۳ و اصلاحات

این مناقشه بر سر «جعبه ۳» (Box 3) است؛ بخشی از نظام مالیاتی هلند که به ثروت، از جمله دارایی‌های نقدشونده مانند بیت‌کوین، رسیدگی می‌کند. دولت در حال کار بر روی اصلاحیه‌ای به نام «قانون بازده واقعی در جعبه ۳» بود. این قانون در فوریه ۲۰۲۶ تأییدیه اولیه را دریافت کرده بود. ایده اصلی آن اعمال مالیات ۳۶ درصدی بر بازده واقعی دارایی‌های نقدشونده بود که شامل سودهایی می‌شد که تنها به صورت کاغذی وجود داشتند.

نگرانی‌ها و تغییر رویکرد

نگرانی‌ها عمدتاً بر نقدینگی و خطر فروش اجباری، به‌ویژه در بازارهای پرنوسان، متمرکز بود. نامه جتّن و هاینن، این تغییر رویکرد را در چارچوب سیستمی مالیاتی که از سرمایه‌گذاری حمایت می‌کند و در عین حال افزایش ارزش تحقق نیافته را جریمه نمی‌کند، تشریح کرده است.

وضعیت فعلی مالیات بر دارایی‌های رمزارزی

دارایی‌های رمزارزی در حال حاضر تحت جعبه ۳ قرار دارند و با استفاده از بازدهی تخمینی مشمول مالیات می‌شوند. برای سال ۲۰۲۶، این بازدهی تخمینی ۶.۰۰ درصد تعیین شده است که با نرخ ۳۶ درصد مشمول مالیات می‌شود.

هزینه‌های مالی و جبران کسری بودجه

این عقب‌نشینی هزینه‌هایی را به همراه دارد. پیش‌بینی می‌شود تأثیر درآمدی این اصلاحات تا سال ۲۰۳۵ به ۱۵ میلیارد یورو برسد. این کسری بودجه ممکن است تا حدی با کاهش آستانه معافیت مالیاتی جبران شود.

وزن بازخوردها

دولت هلند پیش از این حمایت اولیه را برای رویکرد خود جلب کرده بود. عقب‌نشینی از آن پس از نقطه عطف فوریه ۲۰۲۶ نشان می‌دهد که واکنش منفی سرمایه‌گذاران و گروه‌های تجاری وزن واقعی داشته است.

فرآیند قانون‌گذاری و آینده مالیات رمزارزها

اجرای این طرح همچنان تحت بررسی پارلمان است، بنابراین این پیشنهاد باید از فرآیند قانون‌گذاری عبور کند. تاریخ شروع سال ۲۰۲۸ همچنین به این معنی است که سیستم فعلی بازدهی تخمینی همچنان مبنای ارجاع برای رمزارزها در سال ۲۰۲۶ باقی می‌ماند. انتظار می‌رود بحث‌های جاری، جدول زمانی مالیاتی دارایی‌های رمزارزی را روشن کند، که ممکن است مسیری متفاوت از سایر ابزارهای مالی را طی کند. اگر قانون‌گذاران برای جبران بخشی از تأثیر درآمدی تخمینی ۱۵ میلیارد یورویی، میزان معافیت مالیاتی را کاهش دهند، سرمایه‌گذاران کوچک‌تر که در حال حاضر زیر خط معافیت قرار دارند، ممکن است برای اولین بار مشمول مالیات جعبه ۳ شوند.

صبح بخیر!

ارز دیجیتال از کنگره ناامید شد و سناتورها را هدف گرفت

دو هفته پس از شکست قانون شفافیت (Clarity Act) در سنا، صنعت ارز دیجیتال اهداف خود را مشخص کرد. گروه حامی «ایستادن با ارز دیجیتال» (Stand With Crypto)، که توسط کوین‌بیس (Coinbase) در سال ۲۰۲۳ راه‌اندازی شد، روز چهارشنبه اولین حمایت‌های خود را از نامزدهای سنا اعلام کرد. پیام جدید آن‌ها این است: مبارزه از کاپیتول هیل به مسیر کارزار انتخاباتی منتقل شده است.

این گروه از جان هیستد، نامزد جمهوری‌خواه، در برابر شرود براون حمایت می‌کند. براون که ریاست کمیته بانکی سنا را بر عهده داشت، سال‌ها یکی از منتقدان سرسخت ارز دیجیتال بوده است. در صورت پیروزی براون، او کرسی قدرتمندی در کمیته‌ای خواهد داشت که قوانین این صنعت را تدوین می‌کند. به همین دلیل، انتخابات اوهایو بیش از دو رقابت دیگر اهمیت دارد.

این گروه همچنین از اشلی هینسون، نامزد جمهوری‌خواه در آیووا، و کریس پاپاس، نامزد دموکرات در نیوهمپشایر که با سناتور سابق جمهوری‌خواه، جان سونونو، رقابت می‌کند، حمایت کرده است. در مجلس نمایندگان، آن‌ها از ماریانته میلر-میکس، جمهوری‌خواه آیووا، و شوماری فیگرز، دموکرات آلاباما، حمایت می‌کنند و برنامه‌های تبلیغاتی بیشتری برای شش رقابت دیگر دارند. این گروه اعلام کرده است که نامزدها را بر اساس مواضعشان در قبال ارز دیجیتال و بدون توجه به حزب انتخاب می‌کند و در ماه اوت از ۳۲ نماینده فعلی مجلس حمایت کرده بود.

منابع مالی پشت این اقدامات عظیم است، اما «ایستادن با ارز دیجیتال» مستقیماً کمک مالی نمی‌کند. این گروه به نامزدها امتیاز می‌دهد و رأی‌دهندگان را بسیج می‌کند. مدیر اجرایی آن می‌گوید که سه میلیون حامی این گروه اکنون کاملاً بر انتخاب نامزدهای حامی ارز دیجیتال متمرکز هستند. اما نامزدهایی که این گروه به آن‌ها امتیاز بالایی می‌دهد، معمولاً پول را از سوی کمیته‌های سیاسی مرتبط با ارز دیجیتال جذب می‌کنند. کمیته سیاسی Fairshake اخیراً کمپین ۳۰ میلیون دلاری علیه براون راه‌اندازی کرده است. مجموع هزینه‌های سیاسی مرتبط با ارز دیجیتال در این دوره انتخاباتی به نزدیک ۲۰۰ میلیون دلار می‌رسد.

به یاد داشته باشید که قانون شفافیت با رأی ۴۹ به ۵۰ رد شد و تمام دموکرات‌ها به دلیل نگرانی در مورد کسب‌وکارهای ارز دیجیتال خود ترامپ، به آن رأی مخالف دادند. با این حال، «ایستادن با ارز دیجیتال» از دو نامزد دموکرات دیگر در انتخابات میان‌دوره‌ای حمایت می‌کند. این یک شرط‌بندی کمی خلاف انتظار است، اما شاید نتیجه بدهد. به زودی خواهیم فهمید…

خزانه‌های شرکتی و صندوق‌های قابل معامله در بورس (ETFs)
ردیاب سکه‌های میم

نهادهای نظارتی اتحادیه اروپا در حال بررسی نحوه استفاده بایننس از معافیت MiCA برای ارائه خدمات به مشتریان هستند، در حالی که ESMA به دنبال اختیارات اجرایی قوی‌تر است.

نهادهای نظارتی اتحادیه اروپا ظاهراً در حال بررسی نحوه استفاده بایننس از یک معافیت قانونی برای ادامه ارائه خدمات به مشتریان در اتحادیه اروپا بدون مجوز تحت قوانین رمزارز این بلوک هستند.

بر اساس گزارش روز پنجشنبه فایننشال تایمز، سازمان اوراق بهادار و بازارهای اروپا (ESMA) و نهادهای نظارتی در فرانسه، آلمان و یونان در حال بررسی استفاده بایننس از اصل “درخواست معکوس” (reverse solicitation) تحت مقررات بازارهای دارایی‌های رمزارزی (MiCA) هستند.

بایننس در ماه ژوئن درخواست مجوز MiCA خود را در یونان پس گرفت و اعلام کرد که به دنبال اخذ مجوز در یکی دیگر از کشورهای عضو اتحادیه اروپا خواهد بود.

بایننس در تاریخ ۱۸ سپتامبر به کوین‌تلگراف اعلام کرد که همچنان در پی اخذ مجوز MiCA است و متعهد به فعالیت بلندمدت و مطابق با مقررات در اروپا است.

این گزارش به نقل از فردی مطلع از موضوع، حاکی از آن است که بایننس برای ادامه ارائه خدمات به برخی از مشتریان اتحادیه اروپا به اصل “درخواست معکوس” اتکا کرده است.

این معافیت به ارائه‌دهندگان خدمات دارایی رمزارزی (CASPs) خارج از اتحادیه اروپا اجازه می‌دهد تا به مشتریانی که کاملاً به ابتکار خودشان با آن‌ها تماس می‌گیرند، خدمات ارائه دهند. با این حال، دستورالعمل‌های ESMA تأکید می‌کنند که شرکت‌ها نمی‌توانند از این معافیت برای دور زدن الزامات MiCA استفاده کنند.

ارتباط: بایننس در برخی کشورهای اتحادیه اروپا از گوگل پلی حذف شد

پیش از پایان دوره گذار MiCA در اول ژوئیه، بایننس به کوین‌تلگراف گفته بود که دسترسی به اتحادیه اروپا تا حدی به حوزه قضایی کاربر، وضعیت حساب و “نهاد ارائه‌دهنده خدمات” بستگی دارد. طبق گزارش فایننشال تایمز، در حال حاضر برخی از معامله‌گران اتحادیه اروپا از طریق نهاد بایننس که در ابوظبی تحت نظارت است، خدمات دریافت می‌کنند.

بایننس تأیید نکرد که آیا در حال مذاکره با نهادهای نظارتی اتحادیه اروپا است یا خیر و به کوین‌تلگراف اعلام کرد که “با الزامات نظارتی قابل اجرا مطابقت دارد.”

ESMA روز چهارشنبه در پاسخ به مشاوره کمیسیون اروپا در مورد بازنگری در مقررات، خواستار اختیارات قوی‌تر بر شرکت‌های خارج از اتحادیه اروپا شد که بدون مجوز MiCA سرمایه‌گذاران اروپایی را جذب می‌کنند.

ESMA اعلام کرد که پیشنهاداتش از اقدامات نظارتی سریع‌تر و سازگارتر در سراسر اتحادیه اروپا حمایت کرده و فرصت‌ها را برای شرکت‌ها جهت سوءاستفاده از تفاوت‌های نظارتی کاهش می‌دهد.

ارتباط: نهاد نظارتی بانکی اتحادیه اروپا خواستار قوانین وام‌دهی رمزارزی تحت MiCA شد

این اقدام پس از آن صورت می‌گیرد که ورنا راس، رئیس ESMA، روز دوشنبه اعلام کرد که تمرکز این نهاد نظارتی بر MiCA “از قانون‌گذاری به سمت نظارت و همگرایی” تغییر یافته است.

فهرست ارائه‌دهندگان رمزارزی غیرمنطبق ESMA از ۱۶۴ مورد در ۱۶ ژوئیه به ۱۷۳ مورد در به‌روزرسانی ۳۰ سپتامبر افزایش یافته است.

بایننس در آخرین فهرست که MiCA آن را “غیرجامع” توصیف کرده و ESMA آن را بر اساس اطلاعات مقامات ملی و سایر منابع به‌روز می‌کند، ظاهر نمی‌شود.

سازمان نظارت مالی فدرال آلمان (BaFin) با استناد به تعهدات محرمانگی قانونی، از ارائه اطلاعات بیشتر خودداری کرد. ESMA و نهادهای نظارتی فرانسه و یونان تا زمان انتشار این خبر پاسخی نداده بودند.

مجله: MiCA در راه خزانه‌های DeFi است، اما قانون‌گذاری دشوار خواهد بود.

سیاست در واشنگتن عادت دارد با تغییر افراد مسئول، دگرگون شود. مایلز جنینگز معتقد است قانون GENIUS برای مقاومت در برابر این تغییرات طراحی شده است.

جنینگز در نشست a16z Crypto Korea در سئول، در تاریخ ۱ اکتبر ۲۰۲۶، اظهار داشت که قانون استیبل کوین ایالات متحده، خنثی‌سازی مهاجرت مالی به بلاکچین‌ها را برای دولت‌های آینده که رویکرد خصمانه‌ای دارند، دشوار می‌سازد.

جنینگز، رئیس بخش سیاست‌گذاری و مشاور حقوقی کل در a16z Crypto است. وی سخنرانی کلیدی این رویداد را در مورد سیاست‌گذاری دارایی‌های دیجیتال جهانی ایراد کرد و قانون GENIUS محور اصلی سخنان او بود.

این نشست در هتل چوسون پالاس گانگنام در سئول برگزار شد.

استدلال وی بر این نکته متمرکز بود که چگونه قانون GENIUS، قوانین مربوط به استیبل کوین‌ها را در چارچوب نظارتی ساختاریافته‌ای لنگر می‌اندازد. از دیدگاه او، این ساختار است که قانون را در برابر دولت‌های آینده که ممکن است ترجیح دهند مسیر را به عقب بازگردانند، مقاوم می‌سازد.

قانون GENIUS در تاریخ ۱۸ جولای ۲۰۲۵ به قانون تبدیل شد. این قانون چارچوبی را برای استیبل کوین‌های پرداختی در ایالات متحده، یعنی توکن‌های با پشتوانه دلار که ارزش را در شبکه‌های رمزارزی منتقل می‌کنند، ایجاد می‌کند.

این قانون الزامات سختگیرانه‌ای را برای صادرکنندگان وضع می‌کند. از مهم‌ترین آن‌ها می‌توان به این مورد اشاره کرد: صادرکنندگان استیبل کوین باید ۱۰۰ درصد ذخایر دارایی‌های نقدشونده با کیفیت بالا را حفظ کنند.

جنینگز این قانون را یک اقدام پایه‌ای توصیف کرد. او آن را راهی برای فراهم کردن فضا برای رشد پروتکل‌های غیرمتمرکز و در عین حال افزودن شفافیت و ثبات به چشم‌انداز نظارتی گسترده‌تر دانست.

این نشست نمایندگانی از پروژه‌های مختلف رمزارزی را به خود جلب کرد. مورفو (Morpho)، دیجیتال است (Digital Asset) و او‌پی لبز (OP Labs) از جمله شرکت‌کنندگان بودند.

بحث‌ها بر این متمرکز بود که چگونه امور مالی غیرمتمرکز می‌تواند امور مالی نهادی را متحول کند. سخنرانان همچنین به بررسی این موضوع پرداختند که زیرساخت‌های آن‌چین (onchain) چه معنایی برای ادغام هوش مصنوعی می‌تواند داشته باشد.

این رویداد بخشی از تلاش a16z برای ورود به آسیا است که زمانی آغاز شد که این شرکت در دسامبر ۲۰۲۵ دفتر جدیدی در سئول راه‌اندازی کرد. این اولین دفتر a16z در آسیا بود.

رویداد a16z همچنین در دوره‌ای پرمشغله برای گفتگوهای سیاستی در این شهر برگزار شد. در سپتامبر ۲۰۲۶، رویدادهایی از جمله نشست نهادی آپ‌بیت (Upbit Institutional Summit)، معروف به UIS 2026، شاهد بحث‌هایی درباره استیبل کوین‌ها با حضور مقامات آمریکایی بود.

ایست‌پوینت: سئول ۲۰۲۶ (EastPoint: Seoul 2026) نیز میزبان گفتگوهای سیاستی سطح بالا بود. در این گردهمایی‌ها، مقامات آمریکایی بر تعهد خود به اصلاح قوانین مربوط به استیبل کوین‌ها و فناوری‌های مرتبط تأکید کردند.

یک قانون، با راهنمایی‌های آژانس متفاوت است. لغو قانونی که توسط کنگره تصویب شده است، عموماً نیازمند اقدام مجدد کنگره است که فرآیندی بسیار کندتر و عمومی‌تر از لغو موضع یک آژانس است.

با گنجاندن قوانین استیبل کوین در قالب قانون با الزامات قوی مانند استاندارد ذخیره ۱:۱، قانون GENIUS هزینه هرگونه تلاش آینده برای بازگشت از مسیر را افزایش می‌دهد.

یک محیط نظارتی به وضوح تعریف شده می‌تواند دسترسی صادرکنندگان استیبل کوین به بازارهای مالی سنتی و سرمایه‌گذاران نهادی را بهبود بخشد. این دسترسی به نوبه خود می‌تواند نقدینگی و ثبات بازار را افزایش دهد.

همانطور که کره جنوبی و بازار گسترده‌تر آسیا تعامل خود را با زیرساخت دارایی‌های دیجیتال عمیق‌تر می‌کنند، همسویی با قوانین ایالات متحده می‌تواند سرمایه‌گذاری‌های فرامرزی و ابتکارات مشترک را تشویق کند.

مقامات آمریکایی در سئول درباره اصلاح قوانین استیبل کوین و تلاش برای دستیابی به ساختار بازار و انطباق مؤثر صحبت کردند، که نشان می‌دهد قانون GENIUS نقطه شروعی است نه کلام آخر.

مؤسسه سیاست بیت‌کوین: قانون پیشنهادی MSCI برای “شرکت‌های غیرعملیاتی” ممکن است ریشه در بررسی قبلی خزانه‌های رمزارزی داشته باشد

یک اندیشکده سیاست‌گذاری بیت‌کوین، نحوه تدوین آخرین پیشنهاد MSCI برای سخت‌گیرانه‌تر کردن قوانین شاخص‌های بازار خود را زیر سوال برده است. این در حالی است که ارائه‌دهنده شاخص، شرکت‌هایی از جمله Strategy و Metaplanet را برای طبقه‌بندی احتمالی به عنوان “کسب‌وکارهای غیرعملیاتی” و حذف از شاخص‌های خود شناسایی کرده است.

MSCI ابتدا در سال ۲۰۲۵ پیشنهاد حذف شرکت‌های خزانه‌داری دارایی دیجیتال از شاخص‌های جهانی خود را مطرح کرد، اما پس از واکنش‌ها، این طرح را در ماه ژانویه کنار گذاشت و اعلام کرد که در عوض به طور گسترده‌تری “شرکت‌های غیرعملیاتی” را بررسی خواهد کرد. در تاریخ ۳ اوت، این شرکت با پیشنهادی گسترده‌تر بازگشت که همچنان می‌تواند منجر به حذف Strategy و Metaplanet از شاخص‌های آن شود.

در مقاله‌ای پژوهشی با عنوان “کمیته نامرئی وال استریت”، مؤسسه سیاست بیت‌کوین (BPI) به فراداده‌هایی اشاره کرده که نشان می‌دهد منبع ارائه شده در پشت مشاوره MSCI در یک پوشه داخلی برای شرکت‌های خزانه‌داری دارایی دیجیتال ذخیره شده است. BPI اعلام کرد که این یافته “این سوال را مطرح می‌کند که آیا زبان گسترده‌تر آن، تلاش قبلی MSCI برای حذف شرکت‌های خزانه‌داری دارایی دیجیتال را ادامه داده است یا خیر.”

بر اساس پیشنهاد گسترده‌تر، MSCI ابتدا ارزیابی خواهد کرد که آیا یک شرکت دارایی‌های عملیاتی قابل توجهی دارد یا خیر، پیش از آنکه پنج آزمون مالی اضافی را اعمال کند. شبیه‌سازی خود این مؤسسه نشان داد که Strategy، Metaplanet و شرکت سرمایه‌گذاری اورانیوم Yellow Cake تحت روش‌شناسی پیشنهادی حذف خواهند شد.

حذف شرکت‌های خزانه‌داری رمزارزی مانند Strategy یا Metaplanet از شاخص‌های MSCI می‌تواند صندوق‌هایی را که این معیارها را دنبال می‌کنند، مجبور به فروش سهام خود کند. در سال ۲۰۲۵، تحلیلگران JPMorgan تخمین زدند که Strategy در صورت حذف، ممکن است با خروج حدود ۲.۸ میلیارد دلار مواجه شود.

کوین‌تلگراف برای اظهار نظر با MSCI تماس گرفت اما تا زمان انتشار پاسخی دریافت نکرد.

پس از کنار گذاشتن طرح رمزارزی خود در ماه ژانویه، MSCI محدودیت‌های موقتی را برای شرکت‌های خزانه‌داری دارایی دیجیتال تحت تأثیر اعمال کرد، از جمله محدودیت در افزودن شرکت‌های جدید به شاخص‌های خود، در حالی که بررسی گسترده‌تر را توسعه می‌داد.

MSCI اعلام کرده است که آزمون جدید با هدف شناسایی شرکت‌هایی است که ارزش آن‌ها عمدتاً ناشی از انباشت دارایی‌ها است تا عملیات درآمدزا.

در این مقاله، BPI همچنین به اتکای MSCI به “دارایی‌های عملیاتی” اعتراض کرده و خاطرنشان کرده است که این اصطلاح یک دسته استاندارد در صورت‌های مالی تحت اصول پذیرفته شده حسابداری در ایالات متحده (US GAAP) یا استانداردهای گزارشگری مالی بین‌المللی (IFRS) نیست.

به گفته BPI، این امر می‌تواند به MSCI اختیار قابل توجهی در نحوه طبقه‌بندی دارایی‌هایی مانند پول نقد، سرمایه‌گذاری‌ها، پروژه‌های ساختمانی و دارایی‌های استراتژیک بدهد.

BPI اعلام کرد که این مسئله می‌تواند فراتر از رمزارزها گسترش یابد و استدلال کرد که کسب‌وکارهای سرمایه‌بر مانند معادن یا شبکه‌های ماهواره‌ای ممکن است مقادیر زیادی دارایی داشته باشند و سال‌ها پیش از تولید درآمد، به تأمین مالی خارجی متکی باشند.

این مؤسسه از MSCI خواست تا معیارهای شفاف‌تر و قابل تکرار برای تعیین اینکه کدام شرکت‌ها واجد شرایط شاخص‌های بازار گسترده آن هستند، منتشر کند.

MSCI بازخوردها را تا ۳۰ سپتامبر پذیرفت و اعلام کرد که انتظار دارد نتایج را در تاریخ ۱۶ اکتبر یا قبل از آن اعلام کند. هرگونه تغییر ناشی از این امر قرار است به عنوان بخشی از بازبینی شاخص نوامبر ۲۰۲۶ اجرایی شود.

چین سال‌ها پیش معاملات ارز دیجیتال را ممنوع کرد، اما علاقه به این حوزه هرگز از بین نرفته است.
این استدلال اصلی جوزف چِی، مدیر اجرایی شرکت سولانا (Solana Co.) است. وی در رویداد هفته بلاکچین کره (Korea Blockchain Week) اظهار داشت که چین، حتی پس از سال‌ها اعمال سخت‌گیرانه‌ترین قوانین در سطح جهان، راهی برای تنظیم یا مدیریت ارزهای دیجیتال پیدا خواهد کرد.
نکته مورد نظر وی این نبود که پکن قصد دارد به طور ناگهانی موضع خود را تغییر دهد. او پیشنهاد کرد که چین ممکن است به تدریج اجازه فعالیت‌های بیشتری در حوزه ارزهای دیجیتال را بدهد، در حالی که نظارت قاطع خود را حفظ می‌کند. وی همچنین تاکید کرد که این فرآیند زمان‌بر خواهد بود.
استدلال چِی بر یک مشاهده ساده استوار است: سرمایه‌گذاران، دانشگاهیان و توسعه‌دهندگان در چین، حتی تحت رژیم نظارتی که برای دلسرد کردن آن‌ها طراحی شده بود، همچنان به حوزه ارزهای دیجیتال علاقه‌مند بوده‌اند.
احتیاط پکن بی‌دلیل نبوده است. نگرانی‌های اصلی این کشور حول محور سفته‌بازی و کلاهبرداری متمرکز است. استدلال چِی این است که مدیریت، نه ممنوعیت، ممکن است مسیر عملی‌تری باشد.
یک توضیح در اینجا اهمیت دارد: سولانا کو (Solana Co.) یک شرکت خزانه است که بر خرید توکن SOL تمرکز دارد. این شرکت یک نهاد مجزا از بنیاد سولانا (Solana Foundation) است که با بلاکچین سولانا مرتبط است.
بنابراین، چِی به عنوان مدیر یک شرکت با منافع مستقیم در SOL صحبت می‌کند. این موضوع استدلال او را اشتباه نمی‌کند، اما به این معناست که خوش‌بینی وی در مورد تقاضای چین با منافع شرکتش همسو است.
اظهارات چِی همزمان با موج فزاینده رویدادهایی که با هدف توسعه‌دهندگان چینی برگزار می‌شود، مطرح شد.
در اکتبر ۲۰۲۵، رویداد Solana Accelerate APAC در شنژن برگزار شد. این رویداد با استقبال گسترده‌ای روبرو شد تا جایی که به دلیل ازدحام بیش از حد، تحت نظارت جزئی پلیس قرار گرفت.
رویدادهای بیشتری برای اکتبر ۲۰۲۶ در شهرهای بزرگ چین برنامه‌ریزی شده است که بر طیف وسیعی از موضوعات فناوری تمرکز دارند.
این رویکرد از آن جهت قابل توجه است که از چه چیزهایی اجتناب می‌کند. گردهمایی‌های توسعه‌دهندگان بر ساخت و ساز و آموزش فنی تمرکز دارند، نه معاملات. این امر به آن‌ها مشخصاتی متفاوت از فعالیت‌هایی می‌دهد که چین آن‌ها را ممنوع کرده است.
در سال ۲۰۱۷، پکن عرضه اولیه سکه (ICO) و جمع‌آوری سرمایه مبتنی بر ارز دیجیتال را ممنوع کرد. در سال ۲۰۲۱، این کمپین را گسترش داد و معاملات ارز دیجیتال را غیرقانونی اعلام کرد و استخراج را محدود ساخت.
هدف اعلام شده، محدود کردن ریسک‌های مرتبط با خروج سرمایه و بی‌ثباتی مالی بود.
این ممنوعیت‌ها بر معاملات داخلی، استخراج و فعالیت‌های مرتبط در سرزمین اصلی چین همچنان پابرجا هستند.
هنگ کنگ مسیر متفاوتی را در پیش گرفت. در سال ۲۰۲۳، این منطقه یک رژیم صدور مجوز را معرفی کرد که به پلتفرم‌های تایید شده اجازه می‌دهد به سرمایه‌گذاران خرد ارز دیجیتال خدمات ارائه دهند. این امر هنگ کنگ را به یک زمین آزمایش برای سیاست‌هایی تبدیل کرده است که چین ممکن است روزی به طور گسترده‌تری در نظر بگیرد.
اینجاست که ایده یک سیستم دوگانه مطرح می‌شود. قوانین سخت‌گیرانه در سرزمین اصلی پابرجا می‌مانند، در حالی که یک محیط مجاز و انعطاف‌پذیرتر در هنگ کنگ فعالیت می‌کند. چِی و دیگران در این صنعت استدلال کرده‌اند که این تقسیم‌بندی می‌تواند مدلی برای مدیریت ایمن‌تر و پیشروانه‌تر دارایی‌های دیجیتال ارائه دهد.
برای سرمایه‌گذاران، نکته اصلی در مورد جهت‌گیری است، نه زمان‌بندی. چِی از یک حرکت آهسته به سمت مدیریت فعالیت‌های ارز دیجیتال صحبت می‌کند و به صراحت می‌گوید که این امر زمان خواهد برد.
هنگ کنگ مکانی است که باید زیر نظر داشت. اگر بازار خرده‌فروشی مجاز آن بدون مشکلات عمده به فعالیت خود ادامه دهد، این امر استدلال مبنی بر اینکه ارزهای دیجیتال می‌توانند نظارت شوند نه ممنوع، تقویت می‌شود.
برای اکوسیستم‌های بلاکچین، رقابت توسعه‌دهندگان در حال حاضر آغاز شده است. تلاش سولانا برای ورود به شهرهای چین نشان می‌دهد که برخی پروژه‌ها می‌خواهند قبل از هرگونه تغییر سیاست، روابط خود را برقرار کنند.
خطرات نیز به همان اندازه واقعی هستند. ممنوعیت‌های چین از سال ۲۰۱۷ و ۲۰۲۱ همچنان در سرزمین اصلی قانون هستند. حتی رویدادهای شلوغ توسعه‌دهندگان نیز توجه پلیس را به خود جلب کرده است.
همچنین این سوال مطرح است که چه کسی این پیش‌بینی را انجام می‌دهد. یک شرکت خزانه SOL دلایل واضحی دارد که انتظار داشته باشد تقاضای چین در نهایت راهی برای خروج پیدا کند.
آنچه استدلال چِی را دشوار می‌سازد، خود الگو است. چین تلاش کرد ارزهای دیجیتال را از سیستم مالی خود حذف کند، اما علاقه به هر حال ادامه یافت، از سرمایه‌گذاران گرفته تا دانشگاهیان و توسعه‌دهندگانی که اتاق‌ها را در شنژن پر می‌کردند.

آزمون بزرگ برای امور مالی غیرمتمرکز: رگولاتورها فرصتی برای اثبات کارایی بلاک‌چین فراهم می‌کنند

امور مالی غیرمتمرکز (DeFi) سال‌هاست که ادعا می‌کند می‌تواند بازارها را سریع‌تر و ارزان‌تر از وال استریت جابجا کند. اکنون، تحت نظارت رگولاتوری، فرصتی برای اثبات این ادعا یافته است.

فرصتی برای آزمایش کارایی بلاک‌چین

کریستوفر مونتاگانو، مدیر ارشد حقوقی شرکت Orca، در رویداد Korea Blockchain Week 2026 اظهار داشت که معافیت نوآوری جدید کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا (SEC) به امور مالی غیرمتمرکز اجازه می‌دهد تا آزمایش کند که آیا زیرساخت‌های بلاک‌چین واقعاً کارآمدتر از زیرساخت‌های سنتی هستند یا خیر.

جزئیات معافیت نوآوری SEC

SEC در تاریخ ۱۷ سپتامبر ۲۰۲۶ معافیت نوآوری خود را صادر کرد. این معافیت، پنج سال کمک مشروط را تا ۱۷ سپتامبر ۲۰۳۱ اعطا می‌کند. تحت این چارچوب، «مکان‌های معاملاتی اوراق بهادار توکنیزه شده» (TSVs) و برخی ارائه‌دهندگان نقدینگی مجاز به اجرای معاملات با مجوز برای سهام توکنیزه شده شرکت‌های فهرست شده در سیستم بازار ملی (NMS) آمریکا هستند.

این معافیت با در نظر گرفتن «بازارسازان خودکار» (AMMs) و «استخرهای نقدینگی» در بلاک‌چین‌های عمومی طراحی شده است. در یک بورس سنتی، خریداران و فروشندگان از طریق دفتر سفارشات (order book) با واسطه کارگزاران و بورس‌های ثبت شده مطابقت داده می‌شوند. AMM این ساختار را با یک استخر دارایی و یک فرمول قیمت‌گذاری جایگزین می‌کند، بنابراین معاملات به جای طرف مقابل خاص، در برابر استخر اجرا می‌شوند. این معافیت به این استخرها اجازه می‌دهد بدون اینکه طرف‌های درگیر به معنای سنتی به عنوان بورس یا کارگزار ثبت نام کنند، فعالیت کنند.

محدودیت‌ها و الزامات

این معافیت به صراحت بیان می‌کند که یک حکم در مورد امور مالی غیرمتمرکز نیست. همچنین شامل الزامات کنترلی انطباق، از جمله رعایت قوانین تحریم‌ها و رضایت ناشر است. به عبارت ساده، شرکتی که سهام آن توکنیزه می‌شود باید موافقت کند و مکان معاملاتی باید هویت معامله‌گران را غربالگری کند. این شرایط، خط روشنی بین این چارچوب و DeFi کاملاً بدون مجوز (permissionless) که در آن هر کسی با یک کیف پول می‌تواند هر چیزی را معامله کند، ترسیم می‌کند.

پیشینه و آمادگی Orca

مونتاگانو تأکید کرد که این معافیت نوآوری به DeFi اجازه می‌دهد تا کارایی زیرساخت‌های بلاک‌چین را در مقایسه با زیرساخت‌های سنتی آزمایش کند. شرکت Orca از حداقل سال ۲۰۲۵ در بحث‌ها با SEC در مورد این چارچوب‌ها مشارکت داشته است. بخش قابل توجهی از این تلاش‌ها از طریق «پروژه Open» انجام شده است که با هدف معاملات مجاز و انطباق‌پذیر سهام فهرست شده در زنجیره (on-chain) صورت گرفته است.

Orca همچنین در عمل پیشگام بوده است. سهام توکنیزه شده از نوامبر ۲۰۲۵ در این پلتفرم معامله شده است، از جمله سهام عادی شرکت Forward Industries.

Korea Blockchain Week 2026 که در تاریخ ۱ اکتبر ۲۰۲۶ به پایان رسید، شامل بخش‌هایی متمرکز بر مقررات و امور مالی در زنجیره بود.

چشم‌انداز آینده

پنجره پنج ساله این معافیت تا ۱۷ سپتامبر ۲۰۳۱ ادامه دارد و به سازندگان، ارائه‌دهندگان نقدینگی و رگولاتورها فرصت می‌دهد تا داده‌های واقعی را در مورد اینکه آیا معاملات سهام فهرست شده در زنجیره به وعده‌های خود عمل می‌کند یا خیر، جمع‌آوری کنند. برای پروتکل‌های DeFi، این معافیت به پروژه‌هایی که مایل به ایجاد لایه‌های مجاز، روابط با ناشران و غربالگری تحریم‌ها هستند، پاداش می‌دهد. پروتکل‌هایی که متعهد به دسترسی کاملاً باز هستند، ممکن است خود را کاملاً خارج از این چارچوب بیابند.

واکنش بازار به اظهارات مونتاگانو تاکنون کمرنگ بوده است. سیگنال بزرگتر از پذیرش حاصل خواهد شد: تعداد TSVهای راه‌اندازی شده، میزان نقدینگی که به استخرهای سهام توکنیزه شده سرازیر می‌شود، و تعداد ناشرانی که موافقت می‌کنند سهامشان در زنجیره معامله شود. از آنجایی که این معافیت مشروط و محدود به زمان است، نتیجه نهایی آن می‌تواند تعیین کند که آیا یک چارچوب دائمی دنبال خواهد شد یا این آزمایش در سال ۲۰۳۱ به آرامی منقضی خواهد شد.

کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا (SEC) راهنمای پرسش و پاسخ در مورد دارایی‌های رمزارزی منتشر کرد

واشنگتن دی. سی. – کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا (SEC) با انتشار راهنمای پرسش و پاسخ (FAQ) جدید، تلاش می‌کند تا مرزهای نظارتی مربوط به تلاش‌های مدیریتی کلیدی را پس از “کاربردی شدن” (functionalization) دارایی‌های رمزارزی روشن سازد. این راهنما که توسط بخش امور مالی شرکتی SEC منتشر شده است، به برخی از ابهامات موجود در اسناد تفسیری پیشین در مورد دارایی‌های رمزارزی می‌پردازد.

اگرچه این پرسش و پاسخ‌ها به خودی خود قوانین یا اعلامیه‌های رسمی SEC محسوب نمی‌شوند و فاقد اعتبار قانونی هستند، اما درک نهاد نظارتی از مرز بین “دارایی‌های رمزارزی غیر اوراق بهادار” و “قراردادهای سرمایه‌گذاری” را بیشتر نمایان می‌سازند.

این راهنما طیف وسیعی از مسائل عملی مورد توجه صنعت رمزارز را پوشش می‌دهد، از شبکه‌های کاربردی شده و توکن‌های استیکینگ گرفته تا بازخرید توکن‌ها، تبلیغات بازاریابی و اینکه آیا پلتفرم‌های معاملاتی به عنوان “مروج” (promoter) محسوب می‌شوند. یکی از خطوط اصلی بحث این است که در چه شرایطی، هنگامی که یک سیستم رمزارزی کاربردی شده و کنترل مرکزی آن کاهش یافته یا از بین رفته است، فعالیت‌های مداوم توسعه‌دهندگان و سایر مشارکت‌کنندگان در زمینه نگهداری، ارتقاء و ترویج اثرات شبکه‌ای، دیگر به عنوان “تلاش‌های مدیریتی کلیدی” در آزمون Howey تلقی نخواهند شد.

نکته حائز اهمیت این است که این پرسش و پاسخ‌ها به سادگی به این موضوع نمی‌پردازند که “کدام توکن‌ها اوراق بهادار نیستند”، بلکه به طور عمیق‌تری به رابطه بین دارایی‌های رمزارزی و قراردادهای سرمایه‌گذاری در شرایط خاص و اینکه کدام فعالیت‌ها ممکن است دارایی‌های مربوطه را از چارچوب قرارداد سرمایه‌گذاری خارج کنند، می‌پردازند. برای صنعت رمزارز، این جزئیات می‌تواند بر انتشار توکن، بازاریابی، عملیات شبکه و برنامه‌های بازخرید پروژه‌ها تأثیر بگذارد و همچنین مرجع جدیدی برای درک مرزهای نظارتی اوراق بهادار دارایی‌های رمزارزی در آمریکا ارائه دهد.

پرسش ۱: تعاریف “کاربردی” و “غیرمتمرکز” توسط SEC

پرسش: کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا (SEC) تعاریف مربوط به “کاربردی” (functional) و “غیرمتمرکز” (decentralized) را ارائه کرده است. با این حال، در “اعلامیه تفسیری” پیشین آمده است که “اینکه آیا یک صادرکننده کاربردی شده است یا خیر، باید بر اساس نحوه تعریف یا توصیف صادرکننده از کاربردی بودن تعیین شود، نه بر اساس آنچه بازار به طور کلی کاربردی بودن تلقی می‌کند” و همچنین “… اینکه آیا یک صادرکننده غیرمتمرکز شده است یا خیر، باید بر اساس نحوه تعریف یا توصیف صادرکننده از غیرمتمرکز بودن تعیین شود، نه بر اساس آنچه بازار به طور کلی غیرمتمرکز بودن تلقی می‌کند.” رابطه بین این تعاریف “کاربردی” و “غیرمتمرکز” در اعلامیه تفسیری و نحوه تعریف یا توصیف صادرکنندگان از “کاربردی” و “غیرمتمرکز” به عنوان بخشی از اظهارات یا تعهدات آنها در تبلیغات و بازاریابی قراردادهای سرمایه‌گذاری چیست؟

پاسخ: این تعاریف ارتباطی با تعیین اینکه آیا صادرکننده اظهارات یا تعهدات خود را انجام داده است یا خیر، ندارند، زیرا هر صادرکننده، در رابطه با اظهارات یا تعهدات خود، استانداردهای لازم برای دستیابی به کاربردی بودن و/یا غیرمتمرکز بودن را به طور مستقل تعیین خواهد کرد.

پرسش ۲: طبقه‌بندی توکن‌های گواهی استیکینگ

پرسش: توکن‌های گواهی استیکینگ (Staking Receipt Tokens) چگونه طبقه‌بندی می‌شوند؟

پاسخ: اگر توکن‌های گواهی استیکینگ، گواهی‌هایی برای کالاهای دیجیتالی باشند که مشمول قراردادهای سرمایه‌گذاری نیستند، آنگاه خود این توکن‌های گواهی به عنوان ابزارهای دیجیتالی طبقه‌بندی می‌شوند، زیرا به عنوان گواهی، عملکرد عملی اثبات مالکیت دارنده بر کالای دیجیتالی زیربنایی را دارند.

با این حال، اگر توکن‌های گواهی استیکینگ توسط ارائه‌دهندگان خدمات استیکینگ نقدینگی مبتنی بر پروتکل (Liquid Staking Provider) صادر شوند، ممکن است به عنوان کالاهای دیجیتالی نیز طبقه‌بندی شوند. در این صورت، توکن‌های گواهی استیکینگ ارتباط ذاتی با مکانیسم اجرای برنامه‌ریزی شده یک سیستم رمزارزی کاربردی شده دارند و ارزش آنها نیز از این مکانیسم اجرا و روابط عرضه و تقاضا ناشی می‌شود.

پرسش ۳: تفاوت “گواهی” با سایر ابزارهای مالی

پرسش: در مورد توکن‌های گواهی استیکینگ و توکن‌های بسته‌بندی قابل بازخرید (Redeemable Wrapped Tokens)، که به عنوان “گواهی” (receipts) توصیف می‌شوند، “گواهی” چه تفاوتی با سایر ابزارهای مالی دارد؟

پاسخ: “گواهی” ابزاری است که گواهی می‌دهد مقدار مشخصی از دارایی در موسسه سپرده‌گذاری یا امانت‌دار صادرکننده گواهی سپرده شده است و همچنین مالکیت سپرده‌گذار بر آن دارایی را اثبات می‌کند.

گواهی هیچ‌گونه حقوق، تعهدات یا منافعی را که دارایی سپرده‌شده در اصل داشته است، تغییر نمی‌دهد و هیچ‌گونه مشوق یا منفعت مالی اضافی به دارنده ارائه نمی‌دهد.

تفاوت گواهی با سایر ابزارهای مالی در این است که مالکیت یا کنترل دارایی سپرده‌شده را به صادرکننده گواهی منتقل نمی‌کند. بنابراین، صادرکننده مجاز نیست دارایی سپرده‌شده را به هر دلیلی منتقل، وام دهد، وثیقه بگذارد، مجدداً وثیقه بگذارد یا به نحوی دیگر از آن استفاده کند، و همچنین نمی‌تواند آن دارایی را در معرض ادعاهای اشخاص ثالث قرار دهد.

پرسش ۴: اطلاعات تبلیغاتی به عنوان اظهارات یا تعهدات مدیریتی کلیدی

پرسش: در “اعلامیه تفسیری” پیشین آمده است: “… هنگامی که اظهارات یا تعهدات به طور صریح و بدون ابهام به تلاش‌های مدیریتی کلیدی که صادرکننده انجام خواهد داد اشاره می‌کنند، جزئیات کافی را برای اثبات توانایی صادرکننده در اجرای پروژه پیشنهادی ارائه می‌دهند و توضیح می‌دهند که چگونه تلاش‌های صادرکننده سود مورد انتظار خریداران را ایجاد خواهد کرد، این اظهارات یا تعهدات به احتمال زیاد انتظارات سود معقول را ایجاد می‌کنند.” در چه شرایطی اطلاعات تبلیغاتی و بازاریابی به عنوان اظهارات یا تعهدات مربوط به انجام تلاش‌های مدیریتی کلیدی تلقی می‌شوند؟

پاسخ: اینکه آیا اطلاعات تبلیغاتی و بازاریابی به عنوان اظهارات یا تعهدات مربوط به انجام تلاش‌های مدیریتی کلیدی تلقی می‌شوند یا خیر، به حقایق و شرایط خاص بستگی دارد.

با این حال، صرف تبلیغ کاربردی بودن و عملکرد فعلی یک سیستم رمزارزی، مگر اینکه عوامل دیگری نیز وجود داشته باشند، ممکن است به عنوان اظهارات یا تعهدات مربوط به انجام تلاش‌های مدیریتی کلیدی تلقی نشود. به طور مشابه، اگر فعالیت‌های تبلیغاتی مربوطه سود بالقوه را تبلیغ نکنند و صرفاً کاربردی بودن، عملکرد و قابلیت‌های آینده یک سیستم رمزارزی را از طریق بیان چشم‌اندازی نامشخص تبلیغ کنند، مگر اینکه عوامل دیگری نیز وجود داشته باشند، ممکن است به عنوان اظهارات یا تعهدات مربوط به انجام تلاش‌های مدیریتی کلیدی تلقی نشوند.

پرسش ۵: جداسازی دارایی رمزارزی غیر اوراق بهادار از قرارداد سرمایه‌گذاری

پرسش: “اعلامیه تفسیری” پیشین به شرایطی اشاره می‌کند که در آن، یک دارایی رمزارزی غیر اوراق بهادار در ابتدا تحت چارچوب قرارداد سرمایه‌گذاری صادر و فروخته شده است، اما اگر خریداران دیگر انتظار معقولی از توانایی صادرکننده برای انجام یا ادامه تلاش‌های مدیریتی کلیدی که در اظهارات یا تعهدات خود بیان کرده است، نداشته باشند، آنگاه دارایی رمزارزی غیر اوراق بهادار دیگر تحت قرارداد سرمایه‌گذاری قرار نخواهد گرفت. اگر اظهارات یا تعهدات صادرکننده توسط طرف دیگری پذیرفته شود، چه به صورت داوطلبانه و چه به صورت قانونی، آیا دارایی رمزارزی غیر اوراق بهادار از قرارداد سرمایه‌گذاری مربوطه جدا شده و دیگر تحت آن قرار نخواهد گرفت؟

پاسخ: خیر. اگر طرف دیگری اظهارات یا تعهدات صادرکننده برای انجام تلاش‌های مدیریتی کلیدی را بپذیرد، صرف نظر از اینکه این پذیرش داوطلبانه باشد یا قانونی، دارایی رمزارزی غیر اوراق بهادار به دلیل آن از قرارداد سرمایه‌گذاری مربوطه جدا نخواهد شد.

پرسش ۶: فعالیت‌های پس از کاربردی شدن سیستم رمزارزی

پرسش: نرم‌افزارها و شبکه‌ها معمولاً در وضعیت توسعه مداوم قرار دارند، زیرا نیاز به نگهداری و ارتقاء مستمر دارند. علاوه بر این، یک سیستم رمزارزی کاربردی شده ممکن است برای رشد به اثرات شبکه‌ای نیاز داشته باشد. پس از کاربردی شدن یک سیستم رمزارزی، چه فعالیت‌هایی را می‌توان توسط صادرکنندگان و سایر مشارکت‌کنندگان بازار برای آن سیستم رمزارزی ترویج کرد که تلاش‌های مدیریتی کلیدی محسوب نشوند؟

پاسخ: SEC اخیراً توضیح داده است که پس از کاربردی شدن یک سیستم رمزارزی، فعالیت‌هایی که برای ارائه، نگهداری، بهبود یا ارتقاء امنیت آن سیستم یا عملکرد آن، یا ترویج اثرات شبکه‌ای انجام می‌شوند – چه از طریق راه‌اندازی یا تأمین مالی پروژه‌های توسعه و چه از طریق سایر فعالیت‌های مشابه – شامل تلاش‌های مدیریتی کلیدی نمی‌شوند.

بنابراین، هرگونه اظهارات یا تعهداتی که توسط صادرکننده پس از کاربردی شدن یک سیستم رمزارزی در رابطه با ارائه یا ادامه ارائه (یا ترتیب دادن ارائه توسط دیگران) چنین خدماتی انجام شود، آزمون Howey را برآورده نخواهد کرد. (به “مقررات دارایی‌های رمزارزی” (Regulation Crypto Assets)، انتشار شماره 33-11434 (18 اوت 2026)، صفحه 56 [54510, 54525 FR 21 اوت 2026] مراجعه کنید.)

پرسش ۷: تشکیل قرارداد سرمایه‌گذاری جدید در صورت عدم وجود نهاد کنترل‌کننده

پرسش: اگر در یک سیستم رمزارزی کاربردی شده، هیچ نهادی وجود نداشته باشد که بتواند به طور متمرکز آن سیستم رمزارزی را کنترل، مدیریت یا به طور قابل توجهی بر اجرای آن و موفقیت یا شکست آن تأثیر بگذارد، آیا اظهارات مربوطه که توسط صادرکننده انجام می‌شود، می‌تواند یک قرارداد سرمایه‌گذاری جدید تشکیل دهد که دارایی رمزارزی بومی را تحت آن قرارداد قرار دهد؟

پاسخ: اگر در یک سیستم رمزارزی کاربردی شده، هیچ نهادی وجود نداشته باشد که بتواند به طور متمرکز آن سیستم رمزارزی را کنترل، مدیریت یا به طور قابل توجهی بر اجرای آن و موفقیت یا شکست آن تأثیر بگذارد، صادرکننده معمولاً بعید است که یک قرارداد سرمایه‌گذاری جدید تشکیل دهد، زیرا صادرکننده یا هر شخص دیگری نمی‌تواند آن سیستم رمزارزی کاربردی شده را کنترل کند و بنابراین نمی‌تواند هیچ اقدامی را که بر موفقیت یا شکست آن سیستم تأثیر بگذارد، انجام دهد.

پرسش ۸: برنامه‌های بازخرید دارایی‌های رمزارزی غیر اوراق بهادار

پرسش: صادرکنندگان دارایی‌های رمزارزی غیر اوراق بهادار ممکن است به دلایل مختلفی از جمله مدیریت وجوه، کاهش عرضه، سوزاندن با پشتیبانی وجوه پروتکل و تعادل مجدد، برنامه‌های بازخرید را ترویج کنند. آیا اعلامیه صادرکننده مبنی بر اجرای برنامه بازخرید دارایی رمزارزی غیر اوراق بهادار، به معنای تعهد به سرمایه‌گذاران مبنی بر “من از طریق اقدامات مدیریتی و عملیاتی خود، سودآوری این پروژه/توکن را تضمین خواهم کرد” است؟

پاسخ: اگر سیستم رمزارزی کاربردی شده باشد، اعلامیه صادرکننده مبنی بر اجرای برنامه بازخرید دارایی رمزارزی غیر اوراق بهادار، به معنای تعهد به سرمایه‌گذاران مبنی بر “من از طریق اقدامات مدیریتی و عملیاتی خود، سودآوری این پروژه/توکن را تضمین خواهم کرد” نخواهد بود.

با این حال، اگر سیستم رمزارزی هنوز کاربردی نشده باشد و صادرکننده بازخرید را به گونه‌ای توصیف کند که سود یا بازدهی برای دارندگان توکن ایجاد کند، آنگاه اعلامیه بازخرید ممکن است به معنای تعهد به سرمایه‌گذاران مبنی بر “من از طریق اقدامات مدیریتی و عملیاتی خود، سودآوری این پروژه/توکن را تضمین خواهم کرد” باشد.

پرسش ۹: پلتفرم‌های معاملاتی به عنوان مروج

پرسش: “اعلامیه تفسیری” پیشین بیان می‌کند که “صادرکننده” شامل “اشخاص وابسته و نمایندگان صادرکننده یا مروج (promoter)” می‌شود. بنابراین، آیا پلتفرم‌های معاملاتی که بازار ثانویه برای دارایی‌های رمزارزی ارائه می‌دهند، در تعیین وجود انتشار قرارداد سرمایه‌گذاری، به عنوان مروج تلقی می‌شوند؟

پاسخ: پلتفرم‌های معاملاتی که بازار ثانویه برای دارایی‌های رمزارزی ارائه می‌دهند، تنها در صورتی به عنوان مروج تلقی می‌شوند که تعریف “مروج” (promoter) را طبق قاعده 405 قانون اوراق بهادار (Securities Act Rule 405) برآورده کنند.

Clarity Act ناک敗，加密產業意外避開不利條款，監管機構指引更友善

華盛頓訊 – 儘管被寄予厚望的《Clarity Act》在參議院受阻，但加密貨幣產業並未因此遭受打擊，反而迎來了一波上漲行情。Bitwise 首席投資長 Matt Hougan 指出，法案的失敗反而讓加密產業避開了可能扼殺其商業模式的嚴苛條款，而美國證券交易委員會（SEC）和商品期貨交易委員會（CFTC）隨後發布的監管指引，比法案本身更為寬鬆。然而，長期而言，缺乏成文法的保障仍然是加密產業面臨的風險。

法案受阻，市場為何反而上漲？

在 9 月 15 日的投票後，比特幣在三週內上漲約 11%，以太坊同期漲幅約 12%，整體加密貨幣市值也從 2.65 兆美元回升至約 2.95 兆美元。Matt Hougan 在最新的投資備忘錄中解釋，雖然《Clarity Act》未能為加密產業帶來聯邦層面的成文法規，但其未能通過，反而讓業界避免了一些可能對業務模式造成嚴重限制的妥協條款。

穩定幣收益與交易所競爭壁壘

Hougan 點出了兩個關鍵原因。首先，關於穩定幣收益，該法案的最終版本原本禁止交易所向客戶支付穩定幣的利息或收益。法案受阻後，Coinbase 等平台得以在現有的 GENIUS Act 框架下繼續提供穩定幣報酬，不受此限制。

其次，在交易所競爭壁壘方面，《Clarity Act》若通過，將建立一套全國性的牌照制度，這可能讓潛在競爭對手更容易進入市場。同時，法案限制了兼營交易所與經紀商業務的機構，這將削弱像 Coinbase 這樣同時經營交易和經紀業務的老牌公司的優勢。法案的失敗意味著這些競爭限制未能實施。

監管機構的快速反應

投票結束後，SEC 的行動反而比國會更快。在 9 月 15 日後的幾天內，SEC 發布了一項為期五年的「創新豁免」，允許在鏈上平台有限度地交易代幣化的美國股票。這項措施在《Clarity Act》的立法議程中本來不會如此迅速推進。

另一項重要進展是 SEC 上週針對代幣回購發布的更新 FAQ。SEC 工作人員在公告中表示，對於已在運營的加密網絡宣布回購計劃，本身不足以將該代幣認定為「投資合約」。這對許多長期處於 Howey Test 陰影下的項目來說，是一個明確的降溫信號。

這兩項措施形成鮮明對比：國會層面的宏觀立法進展緩慢，但監管機構在具體個案上卻以更快的速度提供了監管空間。

長期風險與短期收益的權衡

Hougan 的備忘錄並未忽視風險。核心問題在於，國會未能將監管規則寫入成文法，意味著在下一屆政府或監管高層更迭後，現有的指引可能隨時被推翻。SEC 的 FAQ 和創新豁免並非法律，僅是職員層級的解釋性指引，其效力不如立法。

但他總結道：「加密產業犧牲了長期的確定性，換取了更好的規則和更快的速度。」

Hougan 的分析反映了一種常被忽略的邏輯：法案的具體內容本身可能比其是否通過更為重要。《Clarity Act》中的妥協條款對穩定幣業務和交易所結構都構成了潛在限制，其未能通過反而讓現有的商業模式得以延續。市場在 9 月 15 日後的走勢，在某種程度上是對「利空出盡」的反應。

未來觀察重點

後續觀察的重點不在於《Clarity Act》是否會被重新提出，而在於 SEC 和 CFTC 的個案指引能否持續累積，最終形成一套事實上的監管框架。如果這兩大機構的步調一致，成文法的缺位未必是致命傷；但若未來監管態度發生重大轉變，加密產業將瞬間回到無保障的狀態。